Hat Kinnevik den Bewertungsschlüssel für Zalando verraten? (Und damit auch die Umsätze für Home24, Wimdu & Co.?)

Kinnevik, der Hauptkapitalgeber der Samwers, hat im neuesten Quartalsbericht (PDF) erstmals einen Bewertungsschlüssel für Zalando & Co. angegeben. Demnach wird der Unternehmenswert mittels eines Umsatzfaktors ermittelt:

Zalandovaluation

Zur Bewertungsmethode ("valuation method") heißt es dort:

"Latest transaction value, which as per 31 March 2013 is in line with peer group valuation based on sales multiples. The peer group includes, among others, Asos, Amazon and CDON Group."

Und zu den Annahmen ("valuation assumptions") für Zalando:

"EUR 2.8bln for entire company. 12 months historic sales results in a sales multiple of 1.8."

Das könnte man so verstehen: dass die aktuelle Zalando-Bewertung von 2,8 Mrd. Euro, die bei der letzten Transaktion zustandekam, als Kinnevik Holtzbrinck und Tengelmann Anteile abgekauft hat, gerechtfertigt ist durch eine Umsatzbewertung auf Basis eines marktüblichen Umsatzfaktors von 1,8, wie ihn auch börsennotierte Unternehmen wie Amazon aufweisen.

Unter dieser Prämisse ergeben sich dann die im letzten Beitrag errechneten Zalando-Umsätze von rund 1,5 Mrd. Euro für die letzten zwölf Monate.

Laut Zalando ist diese Betrachtung nicht korrekt: Die Presseabteilung wendet (nach Rückfrage bei Kinnevik) ein:

"dass es sich bei den beiden Zahlen
im Q1 Report nach dem IFRS 13 Standard zum einen um den Equity Value
und zum anderen um den Enterprise Value handelt.

Der
Faktor 1,8 bezieht sich auf den Enterprise Value (Unternehmensbewertung
durch Kinnevik), der im Report nicht näher benannt wird, während die
2,8 Mrd. EUR den Equity Value (Eigenkapitalwert) darstellen.

Demnach
geht die Rechnung 2,8/1,8 und das Ergebnis von 1,5 Mrd. EUR leider nicht auf."

Warum aber, so fragt man sich, gibt Kinnevik dann im Quartalsbericht überhaupt Umsatzfaktoren an, wenn diese nicht genau der Rechtfertigung der angegeben Bewertung dienen? Zumal derlei Umsatzfaktoren gerne zur Gegenprobe genutzt werden, und zwar genau in dieser Form (siehe die Erläuterungen zu den IFRS 13 Richtlinien (PDF), Seite 21).

Im kürzlich erschienenen Jahresbericht für 2012 (PDF) fehlen diese Umsatzfaktoren noch. Dort heißt es noch ganz lapidar und unverfänglich zur Zalando-Bewertung:

"Latest transaction value (EUR 2.8 bln for
entire company), which as per 31 Dec
2012 is in line with peer group valuation
based on sales multiples. The peer group
includes, among others, Asos, Amazon
and CDON Group."

Auch wenn man den Zalando-Einwand natürlich ernst nehmen muss. So wirklich überzeugt er nicht.

Denn das eigentlich Spannende ist ja: Würde der Umsatzschlüssel für Zalando stimmen, dann könnte man analog auch relativ einfach die Zwölfmonatsumsätze der anderen Samwer-Unternehmen ermitteln und käme dann

  • bei Home24 auf einen Zwölfmonatsumsatz von rund 150 Mio. Euro
  • bei Bigfoot I (Dafiti, Lamoda, Jabong, Namshi) auf Gesamtumsätze von rund 170 Mio. Euro
  • bei Wimdu auf Umsätze von rund 35 Mio. Euro
  • etc.

All diese Werte scheinen nicht ganz unrealistisch. Entsprechend gespannt sind wir, ob an den aktuellen Zalando-Zahlen nicht doch etwas dran ist. Spätestens, wenn Zalando das nächste Mal Umsätze veröffentlicht, werden wir es wissen. Bis dahin sind die errechneten Zahlen mit der gebotenen Vorsicht zu genießen.

Frühere Beiträge zum Thema:



Kategorien:Samwer Report, Shopboerse

  1. This article is a complete joke. The 1.8 multiple ist just a peer group calculation (some of those companies are mentioned) and is the average of EV (Market Cap + Net Debt) / Sales of these companies. These are partly market values and can change all the time (when stock markets are open). The 1.8 multiple mentioned is in now way fixed to Zalando or any other of the companies you mention in your article and is just a tool to calculate a very rough value for companies.

  2. As you will see in followup posts it’s not a joke. And nobody says that the presented numbers are exact numbers. They are rough estimates, but not too far from the real numbers. That’s all this post is about. To give a rough estimation on high growth companies that haven’t published revenue figures yet.
    You are right that the multiples do not necessarily need to have a relation to the corresponding companies, but in this case they seem to have. And all the numbers are as of March 31, 2013 for twelve months historic sales data.

  3. Kinnevik-CFO Mikael Larsson erläutert die Bewertungsmethodik für Zalando:
    http://storm.zoomvisionmamato.com/player/kinnevik/objects/hjfc5w1q/index.php
    Wie von Banker beschrieben, werden die Umsatzmultiples zum Quartalsende jeweils noch um die Netto-Schulden bereinigt. Fragt sich, wie hoch der Anteil ist.

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